2027年锂电：市场高估了过剩

文 | 万联万象 9月22日，碳酸锂期货主力合约涨了2.53%。9月23日，该合约跌了3.20%。一涨一跌之间，市场情绪在剧烈摇摆。 但把期货和现货分开看，画面完全不同。9月23日MMLC电池级碳酸锂现货中间价只跌了250元/吨，报132,750元/吨。 期货在定价2027年的过剩预期，现货在反映当下的去库现实。 更能说明问题的是仓单。9月21日广期所碳酸锂注册仓单38,305手，9月22日降到35,858手，两天合计减少超过5,000手。 期货在跌，仓单在减，基差在走阔。基差就是现货价格减去期货价格，基差走阔说明现货比期货更坚挺。 这轮下跌的背后，中信期货归因于美联储加息预期升温带动有色金属普遍回调，以及市场对明年储能需求持续性的担忧。 新湖能源的周报也提到，周度库存去化幅度收窄、三方机构扩充样本后库存增量明显、旺季不旺担忧发酵，是三个共振因素。 但供给端和需求端，各有关键变量，市场可能没有充分定价。 储能需求的韧性，被市场低估了 动力电池装车、逆变器出口、全球纯电动车（BEV）销量这些，市场已经在定价里消化了。 真正有预期差的是储能。 储能系统，英文简称ESS，就是把电存起来、需要时再放出来的设备组合，主要用在电网调峰、新能源电站配套和工商业备用电源。9月国内储能电芯排产约130GWh，占整个锂电池排产的接近四成，增量主要来自美国和东中东的出口项目。 中东、欧美多个储能电站赶在年底前并网，头部电池厂商现有产线已排满至10月中旬。 注：国内锂电池月度排产规模与储能电芯占比 来源：大东时代智库，平安证券研究所，2026年9月20日 瑞银专家电话会中，ICCSINO（鑫椤锂电）与SMM（上海有色网）两位专家均预计，2027年全球储能系统出货仍将增长25%至27%。 其中，ICCSINO预计全球储能装机664GWh，同比增长30.7%；SMM预计670GWh，同比增长35.9%。 两家机构都强调，系统运营费可能于2026年底或2027年初取消。 系统运营费是电网为维持安全稳定运行产生的公共成本，由工商业用户按用电量分摊。储能充电时缴纳这笔费用，放电时却不退。同一轮充放电，充电侧全额承担，放电侧不返还。2026年以来这笔费用大幅上涨，部分地区同比接近翻倍。目前只有河北、宁夏、天津等少数省份对储能充电侧减免。 如果全国铺开，对储能项目回报率的改善是直接的。 JPM（摩根大通）数据同样指向强劲。 2026年8月全球储能电池出货112GWh，同比增长100%；1至8月累计725GWh，同比增长97%。8月储能电池价格环比上涨2.7%。 产业动态也在验证。 9月18日，亿纬锂能公告与Fluence签署框架协议，2027至2031年累计交付206GWh电池。8月国内储能招标32GW，同比增长24%，2小时储能系统报价回升至0.69元/Wh。 真正的风险在于，储能集成商库存偏高、招标转安装偏慢。 若去库发生，2027年锂需求增速可能降至10%左右。 市场对2027年锂需求的判断，比瑞银悲观得多。 瑞银的基准判断是增长15%。 这个15%不是拍脑袋的，它已经把储能去库的负面影响算进去了。瑞银知道储能集成商库存偏高、招标转安装偏慢，在这个前提下，它仍然认为需求能增长15%。 市场对2027年锂需求的判断，比瑞银更悲观。瑞银的基准判断是增长15%，这个15%已经把储能去库的负面影响算进去了。 但市场对储能去库的担忧更重，隐含的需求增速更低。这个差距，主要就来自储能去库的幅度。 市场对储能去库的担忧，9月的实际数据并不支撑。储能电芯排产130GWh，头部厂商满产到10月中旬。亿纬锂能和Fluence签了206GWh的框架协议，2027年锁定16GWh。 加上系统运营费如果减免，储能项目回报率改善，装机可能加速。这些信号指向的是需求比市场担心的更强，而不是更弱。 需求端的真实图景是： 储能高基数上继续增长，中国电动车装车量仍以两位数增长，欧美短期波动不影响全球总量扩张。市场把增速放缓误读成了需求萎缩。 江西和津巴布韦：供给端两个变量被低估 江西锂云母的复产，没有“复产在即”那么简单。 9月18日，枧下窝锂矿重启环评公示。消息一出，市场第一反应是“供给要回来了”。但这次重启的背景，是前期因公示网站合规性问题被撤销，重新走流程。环评公示期的公众意见采纳情况仍存不确定性，距离全面复产仍有距离。 更关键的是政策环境变化。 2025年7月新《矿产资源法》首次将锂列为战略性矿产独立矿种，审批权上收至自然资源部。宜春过去以“陶瓷土矿”名义规避锂矿审批的做法被终结。瑞银基准假设2027年江西锂云母供给同比持平，而市场定价的是“零扰动”即完全恢复。两者之间存在预期差，实际结果可能介于持平与完全恢复之间。 锂云母的合规成本正在系统性上升。 每生产1吨电池级碳酸锂，产生25至30吨高盐锂渣。锂云母原矿含氟量达3%至8%，高温焙烧释放强腐蚀性氟化氢气体。江西省自然资源厅已明确，矿业权出让收益按锂资源实际动用量计征，而非按陶瓷土矿计价。这些隐性成本正在显性化，江西锂云母即使复产，成本曲线也已上移。 津巴布韦的禁令，时间表是硬的。 2027年1月1日禁令不设延期空间。津巴布韦矿业部长坎巴穆拉已明确表态，不会同意锂生产商提出的延期申请。政府已于2025年6月向企业发出通知，预留18个月准备期。2025年津巴布韦出口锂辉石精矿112.8万吨，同比增长11%。非洲锂进口占比已超过澳大利亚，2026年一季度中国锂辉石进口中，津巴布韦、尼日利亚、南非、马里合计占比约55%。 图：中国锂辉石进口来源结构（2026年一季度） 来源：Mysteel 瑞银基准情景假设“津巴布韦全部产量可出口”，但明确将此列为下行风险。市场实际上定价的是“非洲供给零扰动”。 禁令的核心逻辑是要求矿企在当地建设硫酸锂加工产能，而非直接出口锂精矿。若2027年禁令严格执行，这部分供给面临实质性中断。 瑞银基准假设江西供给同比持平、津巴布韦正常出口，对应供给增长22%。部分机构预测2027年全球锂供给增速在27%至29%之间。这几个百分点的供给增速差距，是当前锂电产业链最核心的预期差之一。 市场在定价下行情景，但价格和现实都落在瑞银基准情景附近 瑞银全球锂成本曲线给出三个情景，对应不同的供需假设和价格区间。 下行情景：需求增长10%、供给增长30%，对应碳酸锂7.88万元/吨。 这个情景的假设是江西锂云母完全复产、津巴布韦顺利出口。 基准情景：需求增长15%、供给增长22%，对应12万元/吨。 这个情景的假设是江西锂云母供给同比持平、津巴布韦正常出口。 上行情景：需求增长20%、供给增长10%，对应17万元/吨。 这个情景的假设是江西停产、津巴布韦严格执行禁令。 图：瑞银全球锂现金成本曲线 来源：瑞银证券，2026年9月21日 注：绿线为需求下行情景，蓝线为需求基准情景，红线为需求上行情景 当前碳酸锂价格在12万至13万区间，接近基准情景的12万元/吨。 但期货和现货的走势出现了分化。9月以来，期货主力合约从13.5万上方回落至12.8万附近，现货价格始终稳定在13.2万至13.5万区间。基差持续走阔，9月23日达到3,850元/吨。广期所注册仓单连续多个交易日下降，从接近4万手降至