电解钴从46万到28万，配额制为什么没撑住价格？

文 | 万联万象 2026年1月6日，国内电解钴片价格报46.3万元/吨，较刚果（金）出口禁令发布前上涨约200%。 到9月18日，上海有色网报价显示，电解钴均价回落至28万元/吨附近，硫酸钴6.25万元/吨，四氧化三钴25.75万元/吨。钴粉跌破40万元/吨。八个月时间，电解钴跌去近四成。 电解钴是金属钴的一种，通过湿法冶金电积工艺生产，纯度可达99.8%以上。它也是LME钴期货的实物交割标的品类之一。 上游依赖刚果（金）铜钴矿和印尼镍钴矿，下游用于动力电池、消费电子、高温合金和硬质合金。 问题是：刚果（金）的配额制明明在压缩供给，为什么价格反而跌了？ 配额制管住了出口，但管不住产量 钴是一种银白色金属，地壳丰度约0.0025%，属于稀缺小金属。它耐高温、耐腐蚀，是动力电池正极材料、高温合金和硬质合金的关键原料。 钴有一个特殊属性：几乎没有独立矿山。全球约60%的钴来自铜钴伴生矿，主要在刚果（金）；约30%来自镍钴伴生矿，主要在印尼。独立钴矿全球占比仅约2%。 这意味着钴的产量不取决于钴价，而取决于铜和镍的开采节奏。铜矿扩产，钴作为副产品被动增加；铜矿减产，钴也跟着减少。供给弹性天然很差。 而全球约74%的钴产量集中在刚果（金）一个国家。 2025年2月，刚果（金）全面禁止钴出口，理由是库存过高、价格低迷。禁令一再延长，直到2025年10月转为配额制：2026年和2027年，每年最高出口9.66万吨，较2024年约22万吨的产量水平，出口上限压缩超过55%。 市场最初的反应是买入。逻辑很直接：供给被政策锁死，缺口迟早出现。 但市场忽略了一点：配额制管住的是出口，不是产量。 刚果（金）的矿山没有停产。洛阳钼业TFM和KFM铜钴矿正常运转，2026年上半年钴产量6.53万吨，同比增长6.93%。嘉能可的矿山也在产，只是把钴保留在溶液中，不加工成可销售产品。 钴没有消失，只是从“可以卖出去的钴”，变成了“暂时不能卖的钴”。配额制制造的不是物理短缺，而是流通短缺。 6月单月出口骤增，是因为一季度配额延期至6月底，与二季度合并执行，逾期未使用的配额将被回收。企业面临明确的发运时限，于是出现了“要么用掉，要么失去”的抢出口窗口。这批货经德班港海运两到三个月，8至9月集中到港，国内原料短缺的紧张感迅速缓解。 地缘溢价被政策反复消耗，支撑力正在减弱 刚果（金）能一刀砍掉全球55%的钴供给，这件事本身就说明一个问题：钴太集中了，而且太重要了。 钴已被中美同时列为关键矿产。美国关键矿产清单从50种扩充至60种，钴是扶持重点；中国2026年6月15日施行的《矿产资源法实施条例》，将钴列入36种国家级战略性矿产，实行全链条管控。9月11日，工信部等九部门联合印发文件，明确提出“提高产业链韧性和安全水平，统筹锂、钴、镍等关键矿产资源开采与循环利用”。 资源民族主义正在全球范围内抬头。刚果（金）用配额制控制出口，印尼用出口禁令和本地加工要求把镍钴资源留在国内，津巴布韦将锂、镍、钴列为受管制的关键矿产。资源国越来越倾向于把矿产控制权转化为价格话语权。 这种趋势给钴价注入了一层“地缘溢价”，市场愿意为“钴可能断供”这件事支付更高的价格。 但问题是，这个溢价能撑多久？ 要回答这个问题，得先理解刚果（金）的政策为什么反复无常。 拆开来看，原因不外乎三条。 政策目标与产业基础脱节。刚果（金）试图通过限制原矿出口，将冶炼和加工环节留在境内，但电力供应、基础设施和冶炼产能均不具备承接条件。目标定得很高，落地路径却不清晰。 行政执行能力不足以支撑稳定的规则框架。政策边界时常变动，企业难以形成稳定预期。6月29日ARECOMS突然宣布未用配额自动没收，矿企事先并未收到明确指引，规则调整缺乏过渡期。随后海关申报平台又出现行政故障，约60%至75%的企业无法按期完成出口登记，受影响钴货量最高可达2万吨，价值约11亿美元。 外部合作方向存在不确定性。刚果（金）与多个国家和地区签署矿产合作协议，政策取向随外部环境变化而调整，供给端的可预测性因此大打折扣。 对产业而言，政策信号的不稳定本身就是一种定价因子。市场无法准确判断未来的供给节奏，这种不确定性直接反映在钴价的地缘溢价里。 16.84万吨库存，才是全球钴市场最大的压力源 要回答“溢价能撑多久”，先看库存。 洛阳钼业2026年上半年钴产量6.53万吨，销量仅0.57万吨，同比暴跌超过87%，期末库存激增至16.84万吨，较年初增加54.75%。 数据来源：洛阳钼业2026年半年度报告 16.84万吨是什么概念？2026年全球钴市场预计短缺约3万吨。洛阳钼业一家的库存，相当于全球年短缺量的5倍以上。如果这些库存全部释放，全球钴市场将从短缺3万吨变为过剩13万吨以上。 刚果（金）2026年给洛阳钼业的钴出口配额只有3.12万吨，公司全年产量指引为10万至12万吨。产量在涨，库存在涨，只有销量在跌。 利润表也反映了这一状况：钴产品毛利率高达83.16%，但钴板块收入同比下降44.87%。毛利率高是因为钴价涨了，收入跌是因为货没卖出去。仓库里的16.84万吨钴，没有换回现金。 但库存不会一夜之间涌入市场。刚果（金）配额制自身的执行远未到位。自2025年12月恢复出货至2026年6月底，刚果（金）共出口约41500吨钴，仅占ARECOMS批准出口量的三分之二左右。洛阳钼业和嘉能可的出口量均仅占其获批配额的约60%。ARECOMS在二季度末拒绝向矿企提供延期，要求将所有未使用配额归缴至“战略”配额。出口节奏被政策卡住，库存只能继续堆着。 嘉能可的选择更主动。2026年上半年自有来源钴产量10,200吨，同比减少46%；铜产量39.7万吨，同比增长15%。公司解释称，在刚果（金）配额制度下，钴越来越多地以溶液形式保存，而非加工成可销售的氢氧化钴。它在等待配额政策松动，或者等待钴价涨到足以补偿加工成本和政策风险的水平。 图：嘉能可2026年上半年自有来源钴产量与铜产量对比 数据来源：嘉能可2026年半年度生产报告 洛阳钼业的库存是被动的，嘉能可的溶液留存是主动的。两者叠加，全球钴市场形成了一个不在交易所库存统计里、也不在生产商销量报表里的“影子库存”，但它真实存在，随时可能变成供给。 与此同时，印尼MHP正在成为钴的第二供给极，其定价方式直接反映了钴的真实边际成本。 路透社2026年9月报道：中国电池制造商正在要求印尼MHP中的钴获得更大折扣。买家目前为MHP所含钴支付的金额，仅为钴金属价格的67%，此前约为90%。宁德时代旗下邦普以67%的支付系数采购，中伟新材料约70%。到9月中旬，MHP钴元素计价系数进一步跌至65%至68%，对应即期生产成本约6万元/吨。 当全球钴价因为刚果（金）配额被推到28万元/吨时，印尼MHP生产商每卖出一吨钴，实际收入不到市场价的三分之二。印尼伴生钴的边际成本，不支持刚果（金）配额制制造的价格水平。 消息人士指出，约90%的支付系数此前是异常高位，主要受刚果（金）供应紧张支撑。随着中国到货量恢复，支付系数正在回归。 刚果（金）管住了钴的量，但印尼MHP的折扣系数告诉市场：钴的真实边际成本远低于配额制制造的稀缺溢价。 需求不买，回收放量，钴价天花板被锁死 钴的需求由电池主导