中国互联网巨头纷纷上市人工智能公司，因为母公司股票不会为其定价

NextFin 新闻 — 阿里巴巴表示将带领其半导体子公司 T-Head 在香港主板上市。家长将保持控制。融资规模和最终估值尚未确定。一年之内，百度的昆仑欣和快手的Kling都走上了同样的道路：将核心人工智能资产拉出来，市场可以为其分配一些自己的资产。这些数字非常激进。为子公司讨论的目标或财务后数字有时可以与母公司的市场价值相媲美或超过。母公司的股票并没有发生变化，就好像投资者只是将各个部分加在一起一样。在阿里巴巴发出 T-Head 通知后，这家在美国上市的股票几乎没有从早期的跌势中恢复过来。这种模式在控股公司的数学中很常见：市场要么怀疑子公司的价格，要么对母公司仍持有的股权进行大幅折扣。 T-Head 预计仍将是一家合并子公司。流片成本和研究支出仍将影响阿里巴巴的综合业绩。只有一小部分可能会被出售。相对于阿里巴巴的季度资本支出，筹集的现金将是次要的。该公司本身表示，此次分拆对集团资产、收入和利润并不构成重大影响。变化的是股票代码。过去属于云成本的资产现在每天都会报价。这就是出售给公众投资者的产品：价格，而不是谁运行芯片或谁为下一个工艺节点付费的变化。十多年来，Alphabet 一直将 TPU 留在集团内。随着投资者购买了整个堆栈（从芯片到云和模型再到分销），其倍数扩大了，而且最近的外部 TPU 交易仍然通过同一组股东进行了明确。大量资本支出得到了搜索广告现金流的支持。阿里巴巴在其文件和舞台上讲述了类似的全栈故事。在现金流量表中，堆栈首先显示为流出。随着基础设施支出的增加，自由现金流已变为负值，而中国互联网公司的长期持有者则要求回购和派息。等待市场像 Alphabet 那样将母公司内部的芯片价值资本化是一种奢侈，资产负债表显然无法承受。商业原因也是如此。 T-Head 需要阿里云以外的销量来摊销固定的设计和制造成本。电信、国家金融和更广泛的企业市场的国内买家关心供应商治理；一家干净上市的中国芯片公司比一家海外上市企业集团的一个部门更容易被列入供应商名单。云计算本身想要一个中立的架子——除了内部芯片之外，还有英伟达和其他国产 GPU——这样竞争对手就不会那么谨慎地分享路线图了。工程师们关注上市同行，希望获得追踪芯片结果而不是电子商务周期的股权。一旦 T-Head 有了外部股东，每个内部决策都会有两个价格。阿里云希望使用廉价芯片来缩短人工智能容量的投资回收期。 T-Head 的公共投资者希望利润率接近专业芯片品牌。曾经属于左口袋、右口袋的转让价格变成了带有上限和披露的持续关联方交易。产能分配也同样收紧了这个结。先进的工艺、封装和内存仍然稀缺。集团外销售的每一个单位都是阿里云得不到的单位。与统一模型的独家联合设计支持母公司的效率故事，并削弱子公司的商业叙述；公开销售则相反。 Alphabet 可以解决一个股东内部的冲突。双重上市不能。百度很早就传播了昆仑欣的所有权，现在在上市过程中管理着很长的股东名册和与采购相关的分配。快手高价出售了 Kling 的少数股权，并在 IPO 失败时提供回购保护。阿里巴巴多年来一直全资拥有T-Head，并直接将其推向公开发行，这避免了早期投资者的政治，也没有留下明确的私人价格作为参考——因此估值范围仍然相差两到三倍。在每种情况下，母公司仍然是控制者、整合者，以及为大部分上涨提供资金的一方。市场上最敏锐的人工智能倍数迁移到子公司的代码中。留给母公司的是电子商务、云计算以及本应重新定义整体的部门的折扣索赔。