伦铜创下历史新高，全球矿业的权力正在转移

文 | 万联万象 矿山还在，但权力已经不在矿山了。 过去二十余年间，全球矿业遵循一条清晰的逻辑：谁拥有大矿，谁就掌握话语权。铁矿石的价格主要由力拓、必和必拓、淡水河谷三巨头与以宝武为代表的中国钢厂之间的年度谈判决定，铜价跟随伦敦金属交易所（LME）的库存变化波动，需求由中国房地产和基建的轰鸣声定义。这是一套以资源禀赋为核心的权力体系。 但2025至2026年，这套运行了三十年的旧秩序正在被瓦解。全球矿业的权力中心，正从地下的矿藏转向华盛顿的关税政策、北京的谈判桌和硅谷的服务器机房。 9月7日，伦敦金属交易所三个月期铜盘中触及14533美元/吨，刷新历史纪录。次日进一步触及14617美元/吨，将前一天刚刚写下的历史高位再次推高。今年以来，伦铜累计上涨约17%，过去一年涨幅约47%。全球最大铜生产国智利8月发货量降至一年多来最低水平。 这场由美国关税预期、矿山供应扰动与AI算力需求三重力量共同驱动的价格突破，正是旧秩序瓦解的最佳注脚。 主权正在切割全球金属市场 印尼曾是全球最大的铝土矿出口国之一，矿石运往中国加工成氧化铝和电解铝。2023年6月，一纸出口禁令，硬生生把整条产业链逼回了本土。 三年多过去，这场下游化运动终于见到真章。印尼电解铝在产产能从禁令前的约105万吨稳步提升。2026年成为产能集中释放的关键年份：华青铝业莫罗瓦利一期50万吨已于2024年投产；力勤与Adaro合作的北加里曼丹KAI项目一期50万吨于2025年底点火、2026年10月满产；信发与青山合资的PT BAI一期50万吨计划2026年底投产；南山铝业宾坦岛一期50万吨预计2026年四季度投产。据阿拉丁评估，2026至2030年印尼电解铝总产能有望达460万吨，仅2026年新增产能就将推高全球供应约70万吨。 更值得注意的是，印尼规划电解铝产能中，中资背景占据84%。权力逻辑变了：不再是你挖我买，而是必须在我这里冶炼才允许开采。 如果说印尼用出口禁令行使资源国权力，美国则用进口关税预期行使消费国权力。2025年2月，美国依据232条款启动铜产品国家安全调查。7月，铜半成品征收50%关税；商务部须在2026年6月30日前提交评估报告，计划2027年1月起对精炼铜加征15%，2028年提高至30%。 仅凭一个可能加征关税的威胁，全球铜市场被彻底扭曲。贸易商算账清晰：从西欧运铜到美国，仓储、运费、融资合计约754美元/吨，而一旦15%关税落地，潜在收益超2000美元/吨。风险收益比接近三比一，贸易商蜂拥而至。 COMEX铜库存从2025年初的约8至9万吨飙升至2026年9月的逾69万吨，创百年新高。LME铜库存6月摸高38.6万吨后持续回落至约23.6万吨；上期所铜仓单从3月约2.58万吨高点持续去库，当前仅余约2.3万吨。北美铜库存积压与非美地区库存枯竭的分化，正是全球铜市场区域错配的集中体现。 盛宝银行大宗商品策略主管奥勒·汉森精准描述：“只要能拿到铜，贸易商就希望把金属运入美国境内，以防关税落地。”智利铜业研究机构Cesco高级分析师克里斯蒂安·西富恩特斯直言：“推动这一行情的主要因素并不是最终需求过剩，而是关税导致铜重新配置。” 伦铜的历史新高，正是纽约政策预期的镜像。 中国则在用另一种方式争夺定价权。中国矿产资源集团（CMRG）已与必和必拓完成铁矿石销售合同谈判，其负责谈判的铁矿石量超中国年度进口总量的一半。谈判期间，CMRG对必和必拓部分产品实施了渐进式采购禁令，Jimblebar产品在中国港口的现货折扣一度扩大至IODEX基准价的15%以上。8月，CMRG将目标转向力拓，指示部分钢厂停止与力拓就9月份起铁矿石发货的谈判。力拓铁矿石业务负责人公开表示，议价力量正从生产商转向买方。CMRG还推进定价机制本土化，与必和必拓的协议中人民币结算比例大幅提升，定价参考北京铁矿石交易中心指数。 主权正在切割市场。印尼用禁矿重塑铝产业链，美国用关税预期吸走全球铜库存并推高伦铜至历史新高，中国用集中采购改写铁矿石定价规则。三股力量从不同方向涌来，把曾经统一的全球金属市场撕成了若干个区域孤岛。 现金流正在重新定义矿企的赛道选择 全球头部矿企正在告别同质化竞争。 8月18日，必和必拓公布2026财年业绩，一个历史性转折悄然发生：铜矿业务利润首次在年度层面超越铁矿石。铜业务全年经营性EBITDA达181.9亿美元，同比增长48%，首次超越铁矿石的145.3亿美元，占集团EBITDA约54%。这家曾经以铁矿石为绝对核心的澳大利亚巨头，正式完成了从铁矿依赖向铜矿驱动的赛道切换。 注：必和必拓、英美资源、力拓等巨头2021-2025年铜业务资本支出大幅增长，铜成为第一核心赛道 这不是孤立事件。英美资源将2021至2025年间30%至48%的资本支出投向铜业务。力拓2025年上半年铜业务利润同比暴涨69%，非铁矿有色金属盈利全面反超传统铁矿业务。美银分析师团队观察到，从必和必拓、力拓到嘉能可，几乎所有主要矿业公司都将铜作为战略重点。全球前20大矿企资本支出从2024年的736亿美元增至2025年的794亿美元，预计2026年进一步升至824亿美元。据杰富瑞统计，仅2026年全球铜矿资本开支中就有超过45%流向了智利、秘鲁和刚果（金）的核心铜矿带。 但最耐人寻味的不是谁在押注铜，而是谁在死守煤炭。 在全球去煤化浪潮中，嘉能可反其道而行之。2021至2025年，其煤炭业务资本支出增幅高达439%。2025年，嘉能可煤炭业务实现调整后EBITDA约79亿美元，是铜业务的两倍有余。2026年上半年，嘉能可煤炭总产量6090万吨，稳居全球最大动力煤生产商。它曾计划剥离煤炭业务，整合旗下全部煤炭资产计划两年内独立出售，但在2024年8月正式推翻该计划：超过95%的股东投票支持保留煤炭。 逻辑极其直接。新能源金属（铜、锂）价格波动剧烈，而煤炭提供了刚需且稳定的现金流。2021年嘉能可创下37亿美元年度利润纪录时，煤炭业务贡献居功至伟。在大宗商品周期波动中，煤炭的刚需属性和稳定收益能够有效对冲铜等新能源金属的价格波动风险。在能源转型的过渡期内，谁掌握煤炭，谁就掌握了抵御周期波动的压舱石。嘉能可用行动证明，权力不在于谁更绿色，而在于谁能活过周期。 铁矿石巨头则在用另一种逻辑巩固权力。力拓2025至2026年密集落地百亿级投资，仅几内亚西芒杜3、4号区块一项就承担约62亿美元基建投资，这些投资的核心目标只有一个：守住铁矿石的高利润率基本盘。淡水河谷则制定了2030年前向巴西米纳斯吉拉斯州采矿业务投入670亿雷亚尔（约123.6亿美元）的计划，全力修复因2015年和2019年两次溃坝事故受损的产能。 高盛测算，力拓估计未来十年全球约8亿吨现有矿山产能将因资源枯竭而退出（主要集中在西澳皮尔巴拉地区），而目前仅有约3亿吨新增海运供应获得实质性承诺。谁能在旧矿枯竭前完成产能置换，谁就能守住铁矿石的定价权。 中国龙头的表现同样不容忽视。紫金矿业2026年上半年实现营业收入1941.8亿元，同比增长15.8%；归母净利润391.7亿元，同比增长68.2%。其中矿产铜板块毛利同比增长52.9亿元，矿产金毛利同比增长48.8亿元。更值得关注的是碳酸锂毛利占比已提升至4.8%，