人工智能与价值投资的演变：对话钟兆民

NextFin News — 钟先生是中国大陆价值投资的先驱，二十年前与丹斌共同创立了东方港湾投资公司，师从大宗商品传奇人物斯坦利·克罗尔，是最早参加沃伦·巴菲特年度股东大会并会见埃隆·马斯克的中国机构投资者之一。 2021 年 7 月，也就是 ChatGPT 将生成式人工智能带入主流的一年多前，他受邀在微软亚洲研究院论坛上发表有关人工智能和投资的主题演讲。在接受《巴伦周刊》中国专访时，钟先生回顾了人工智能时代价值投资的演变，详细介绍了哪些必须改变，哪些必须保持不变，以及投资者如何在不放弃安全边际的情况下驾驭技术变革。 “三个不变，三个变量” 问：人工智能时代，价值投资最关键的要素是什么？与前人工智能时代相比，什么没有改变，什么变化最大？钟兆民：我把核心框架概括为“三个不变、三个变量”。首先，三件事保持不变： 投资的本质：买股票就是买企业。企业的长期价值最终取决于公司产生实际现金流和经济价值的能力。估值和安全边际：一项技术的变革性越大，市场就越容易过早地低估遥远的叙事潜力。投资者必须继续尊重价格；无论价格如何，伟大的企业都不是值得购买的。能力圈：人工智能使个人能够快速获取大量信息，但扩大信息宇宙并不会自动扩大个人真正理解的边界。投资最大的风险之一仍然是成为未知的未知因素的受害者。其次，三个变量发生了变化： 研究工具：信息优势正在迅速缩小，而分析优势（概念理解上的差距）正在扩大。此前，投资团队花费了大量精力收集数据、审查财务报表和编制文件。人工智能将以更高的效率处理这些任务。人类的价值将转向提出正确的问题、确定因果关系以及做出正确的判断。人工智能使数据处理变得廉价，但它提高了深度洞察的价值。经济护城河：投资者历来寻求静态护城河，例如品牌资产、分销渠道、专有技术和高转换成本。如今，人工智能正在迅速重构这些障碍。在评估一家企业时，投资者不仅要问它的护城河有多深，还要问它在人工智能时代建立新护城河的速度是否超过了传统护城河的衰落速度。估值框架：静态建模必须发展为动态的概率预测。由于技术路径和竞争动态不断变化，投资者必须采用贝叶斯方法，随着新证据的出现不断更新他们的假设。简而言之，虽然人工智能时代价值投资的灵魂没有改变，但其方法论必须不断发展。连接可口可乐和高科技 问：传统的价值投资通常依赖于可口可乐或奢侈品牌等表现出线性增长的经典例子。如何将价值原则应用于科技行业的非线性增长？钟兆民：很多市场人士将价值投资狭隘地定义为买入低市盈率、低波动、稳定增长的公司。这是一种过于狭隘的观点。价值投资从根本上考察价值与价格之间的关系。一家饮料巨头的价值可能会在两到三十年里稳步复合，而一家杰出的科技公司可能会在技术突破后的几年内创造比前十年更多的经济价值。一种是线性复利，另一种是非线性加速，但基本的估值逻辑保持不变。科技投资的首要任务是平衡价值投资的下行纪律与创新的上行敞口。什么构成下行纪律？这意味着拒绝为未经证实的叙述付出无限的代价。一家科技公司的运营可能不会立即产生利润，或者大量投入资本支出，但它最终必须通过客户、收入、现金流和投资资本回报来证明商业有效性。它必须证明它创造了有用的产品或服务，产生有形的经济价值而不仅仅是概念。与此同时，技术投资不应受到僵化、静态的估值指标的限制。不同层次的价值投资反映了不同的时间范围。短期策略可以严格估值，长期策略则必须严格业务质量。对于具有巨大长期确定性的稀有机会，最高的估值形式是知道何时不让静态的sp