文远知行在变好，但韩旭还没说服市场

文 | 市值榜，作者 | 陈智远，编辑 | 嘉辛 8月12日晚，文远知行发布一份信号积极的财报。 财报显示，公司二季度营收2.32亿元，同比增长82%，环比增长103%，超过市场此前的约1.7-1.8亿元预期；其中，海外收入同比增长164%，环比增长169%。与此同时，公司毛利率升至37.5%，较去年同期提升9.4个百分点，创历史新高，净亏损4.01亿元，同比也略有改善。 从经营数据来看，文远知行正全面改善：收入规模大幅增长，业务结构优化，盈利模型也在逐步改善。 资本市场的反馈却并不乐观。财报公布后，公司美股股价下跌9.64%，港股跌超8%。 对于自动驾驶行业而言，市场关注的莫过于“商业化兑现进度”以及“何时能够跑通盈利模型”。文远知行这份“超预期”的财报，为何没有换来股价上涨？ 一、 毛利率提升9个点：收入结构正在变化 毛利率提升9个百分点，是文远知行二季度财报中最受关注的变化之一。 毛利率改善通常来自两种路径：一种是经营效率提升，比如单车运营效率提高、单位成本下降，使每一份收入能够带来更多利润；另一种是业务结构优化，即高毛利业务占比提升，带动整体利润率改善。 前者意味着公司盈利能力正在增强，后者更多反映收入结构发生变化、公司资源分配的变化。 从二季度数据来看，文远知行此次毛利率提升，主要来自后者。 文远知行的业务主要分为两部分：L4自动驾驶，以及L2++/L3高阶辅助驾驶。 L4业务涵盖Robotaxi、Robobus等场景，模式包括自营车队和轻资产技术输出。这类业务仍然具有较强的重资产属性，需要投入车辆采购、运营维护、保险、云服务以及远程安全员等成本。 二季度，文远知行L4业务收入达到1.25亿元，同比增长47%，环比增长131%。 业绩会上，CFO指出，一些L4业务具有季节性，商业谈判通常在上半年完成，收入在下半年部署时确认，预计下半年，L4业务将会有更好的表现。 L2++/L3业务主要面向车企提供自动驾驶解决方案，通过前装量产的方式，将高阶辅助驾驶能力集成到量产车型中。由于采用技术授权和规模化交付模式，该业务边际成本更低，毛利率通常也高于L4运营业务。 二季度，文远知行L2++/L3业务收入同比增长近26倍，环比增长219%。随着L2++/L3业务快速增长，该业务收入占比提升至48%，成为推动整体毛利率改善的重要因素。 与此同时，海外L4业务增长也对利润率形成支撑。 二季度，公司海外收入同比增长164%，占公司收入接近四成。由于海外项目更多采用轻资产模式，公司承担的车辆运营和基础设施投入相对较少，因此盈利能力通常优于部分自营运营模式。 文远知行在财报中也提到，毛利率提升主要得益于“高毛利率的L2++/L3级业务及海外L4级业务收入贡献增加”。 当然，效率也有改善迹象。 比如，国内Robotaxi单车日均订单量提升至21单，环比增长约24%，峰值达到28单，显示Robotaxi正从技术展示向常态化运营迈进。 二、毛利率改善之后， 距离盈利还有多远？ 毛利率提升之后，下一个问题随之而来：距离盈利还有多远？ 从二季度财报来看，文远知行的盈利改善仍然有限。 上半年，公司归母净亏损7.9亿元，与去年同期基本持平；经调整亏损则由去年同期的5.95亿元扩大至6.65亿元。 这意味着，毛利润的改善还不足以覆盖公司的整体投入。 其中，研发投入仍是最大的压力来源。二季度，公司研发费用达到4.34亿元，同比增长36%。虽然研发费用增速低于营收增速，但自动驾驶行业仍处于技术和商业化持续投入阶段，研发支出短期内难以快速下降。 与此同时，L2++业务进入前装量产阶段后，公司需要持续拓展车企客户，销售和商务投入也有所增加。二季度销售费用2920万元，同比增长接近翻倍，反映出公司正在从技术验证阶段走向规模化客户拓展阶段。 行政费用下降，则主要受到去年同期上市相关专业服务费用以及股份支付变化影响，更多属于阶段性因素，不能简单归因为效率提升。 管理层认为，费用压力正在逐步缓解。CFO李璇表示，公司研发投入增速已经低于收入增速，随着AI基础设施建设阶段接近完成，以及城市场景部署效率提升，未来投入强度有望下降。 文远知行预计2028年实现单季度正现金流，2029年实现全年盈亏平衡。 截至6月30日，公司现金及定期存款合计约53.75亿元，较去年底减少约16亿元。现金储备能够支撑公司继续投入，但盈利拐点仍取决于几个关键变量的进展。 第一，技术底座的复用。 CEO韩旭在业绩会上表示，过去不同业务需要分别投入大量研发资源，而随着自研大模型发展，不同业务正在共享同一套技术底座。 公司已推出GENESIS和WITT两个大模型，希望用统一的AI基础设施同时支持L4自动驾驶、L2++/L3辅助驾驶及相关研发体系。其中，WITT能够将道路视频拆解为原子化事实单元，并结合GENESIS生成训练数据，提升模型训练效率。 如果这一复用路径走通，研发费用增速可能进一步放缓，为盈利改善腾出空间。 第二，Robotaxi单位经济模型的改善节奏。 相比此前单车日均订单约17单，二季度国内Robotaxi单车日均订单密度明显提升。 Robotaxi需要达到较高的单车利用率，才能摊薄车辆、运维、技术支持等固定成本。后续需要观察单车日均订单能否继续提升，并接近行业普遍关注的25至30单水平。 第三，海外轻资产模式能否形成长期壁垒。 CFO透露，海外业务单车年化经常性收入达到4万至5万美元。如果这一模式能够持续复制，将成为利润改善的重要支撑。 不过，轻资产模式也有自身的问题：文远需要依赖当地运营伙伴和出行平台获取用户流量，而这些平台不会绑定单一自动驾驶供应商。随着更多Robotaxi企业进入海外市场，文远能否凭借技术成熟度、运营经验和先发优势保持竞争地位，仍需持续验证。 三、 L2++/L3：从技术优势到商业规模的验证 除了上述三个方向，L2++/L3业务的放量节奏是另一个需要单独跟踪的变量。它既是本季度毛利率提升的主要来源，也直接关系到技术优势变成商业规模的进展。 文远知行过去多年的积累主要集中在L4自动驾驶领域，随着技术逐步成熟，公司将部分L4能力向量产辅助驾驶（ADAS）领域延伸，通过向车企提供自动驾驶解决方案，拓展新的商业化路径。 二季度，WRD 3.0方案实现规模化交付，出货量约3万套。该方案采用端到端AI架构，将感知、预测、决策和控制等环节进行整合，目前已适配英伟达、高通、芯擎等多种车载计算平台。 市场普遍关心的问题是，在ADAS领域，面对华为、地平线、Momenta等已有量产经验和产业资源的竞争者，文远有什么竞争优势？同时，未来这些ADAS玩家是否也可能凭借数据积累进入Robotaxi领域？ 业绩会上，相关回应主要围绕三个方向展开。 第一，复杂场景下的可靠性验证。韩旭透露，他曾驾驶搭载WRD 3.0的车辆，在广州珠江新城晚高峰时段进行了两小时直播，全程无人工接管。 第二，效率。业绩会提到，文远投入的资源更低，但产出不差。言外之意是，文远靠的是技术效率和工程能力，而非简单的资源堆砌。 第三，L4经验对L2++业务的反哺。 L4与ADAS对系统可靠性的要求存在明显差异。 韩旭给出了一套衡量L4能力的标准：至少拥有100辆全无人Robotaxi，