上市前夜 | 手机PMIC全球第三、三年亏15亿，芯迈第三次冲港股IPO

本文约3400字，建议阅读7分钟 作者 | 彭孝秋 编者按： 《上市前夜》栏目聚焦企业冲刺资本市场的关键时刻。每一份招股书里，都藏着一家企业上市前的野心、周期与隐忧。这是第八期—— 芯迈 。 昨日，一家名为「芯迈」的功率半导体公司，第三次向港交所递交了招股书（前两次为2025年6月、2026年1月），华泰担任 独家保荐人 。 芯迈的核心业务是 功率半导体 ，采用 虚拟IDM 模式——不自建晶圆厂，但战略投资并持有主要代工伙伴杭州富芯半导体约16.76%股权。既要无晶圆厂的轻资产，又要IDM的工艺整合。 其产品分三块：移动PMIC、显示PMIC、功率器件。按第三方口径， 2025年芯迈在全球PMIC市场份额约0.4%、全球MOSFET市场约0.1% ；细分赛道中， 全球智能手机PMIC排第三（2025年份额2.9%）、全球OLED显示PMIC排第二（2024年份额12.7%）。 三年亏15亿，和匿名大客户 业绩方面。芯迈2023到2025年收入分别为 16.40亿、15.74亿、19.53亿元， 但2024年收入是 下滑 的。净亏损分别是 5.06亿、6.97亿、2.78亿元 ，三年累计亏掉约 14.8亿元 。到2025年，亏损似乎在收窄，且到2026年前四个月甚至录得 净利润0.28亿元 。 （图源/硬氪整理） 看着像在扭亏，但 主要不是因为经营变好，而是因为一笔“利息”消失了�� 如果翻开非国际财务报告准则（经调整）口径，方向完全反过来。2023年经调整利润为 盈利0.45亿元 ，2024年转为 亏损0.87亿元 、2025年继续 亏损0.97亿元 。并不是收窄，而是扩大。 调整前后的差异就在于非现金开支，即 与赎回负债相关的利息支出 ，2023、2024、2025年分别高达 5.03亿、5.46亿、0.90亿元 。2025年2月27日，芯迈与投资者协议 即刻终止 了这些赎回权，这项“利息”才骤降，年内亏损也就自然收窄了。 （图源/硬氪整理） 经营层面还有个信号。芯迈的经营活动现金流 并不稳定 ：2023年+4.05亿，2024年−0.64亿，2025年+0.48亿，2026年前四个月又转为−0.98亿元。手里现金也在持续失血： 年末现金及等价物从2023年的25.01亿元，一路降到2025年的12.08亿元，到2026年4月末只剩7.91亿元 。 （图源/硬氪整理） 一家“全球第三”，现金还没能稳定地自己造出来。而公司自己也明确预期， 2026年全年仍将录得净亏损 。为什么收入不低、却始终在亏？拆开业务发现，芯迈的收入四块：PMIC（含移动、显示）、功率器件、其他，变化剧烈。 移动PMIC在萎缩 ：收入从2023年的8.31亿降到2025年的6.45亿，占比从50.7%掉到33.0%； 显示PMIC是亮点 ：OLED显示从4.66亿增到5.56亿（占比稳定在28%上下），是PMIC里增长的部分； 功率器件在暴涨 ：收入从2023年的0.39亿，两年翻到2025年的4.94亿，占比从 2.4%飙到25.3% ，到2026年前四个月更冲到 36.1% 。 问题在于，暴涨的功率器件，恰恰是 毛利最薄 的一块。功率器件的毛利率，2023年是−74.4% （早期产品未成功推向市场、全额计提存货减值），2024年−4.6%，2025年才刚 转正到9.6% 。而高毛利在PMIC，2025年PMIC整体毛利率33.1%，其中显示PMIC高达42.0%。 结果就是，越靠功率器件走量，整体毛利率越被摊薄。公司整体毛利率一路从2023年的 33.4%滑到2025年的27.2% ，2026年前四个月更低至 26.2%。 落到单位经济更直观：2025年PMIC出货4.92亿颗、收入14.59亿元，单颗均价约 3.0元 ；功率器件出货7.33亿颗、收入4.94亿元，单颗均价仅约 0.67元 。 用高价高毛利的PMIC做压舱石、用低价薄毛利的功率器件冲规模 ，这是芯迈现在的收入结构，也是“增收不增利”短期难解的症结。 值得一提的是，芯迈营运资金指标在改善。 存货周转天数从2023年的144.8天降到2026年前四个月的84.6天，贸易应收周转常年稳定在约30天 ，应付周转还从35天拉长到51天、议价能力提升。这与“回款变慢”的典型亏损公司不同，是加分项。 （图源/硬氪整理） 芯迈的收入，压在极少数客户身上。 2023到2025年及2026年前四个月，前五大客户贡献收入占比分别为84.6%、77.6%、64.9%、62.1% 。集中度虽在下降，但仍然很高。 其中一个很神秘，招股书称之为 客户A ——一家跨国大型家电与消费电子集团，且 已连续十余年成为本公司第一大客户 ，各期贡献收入占比分别高达 65.7%、61.4%、49.5%、42.9% 。根据这个描述，客户A大概率是三星电子。也就是说，一家还没上市的公司，曾经把近三分之二的收入压在一个客户身上。 供应商同样集中。 最大供应商采购占比从2023年的22.0%一路升到2026年前四个月的33.5%。 而这个越来越大的最大供应商，正是杭州富芯半导体。 招股书显示，芯迈2019年成立富芯、曾是唯一股东，2021年增资引入第三方后退为少数股权， 目前持股约16.76%，对应实缴资本人民币15亿元 。这15亿的长期股权投资，在报表上以“以公允价值计量且变动计入其他全面收益的金融资产”列账—— 账面公允价值从2023年的15.41亿元，一路下滑到2026年4月的14.35亿元 。即芯迈押在自家代工厂上这笔最大的战略投资，估值是在 缩水 的。 与此同时，富芯又是芯迈 采购规模增长最快的供应商 （招股书中的供应商G）。向富芯的采购额从2023年的约0.24亿元，暴增到2025年的约4.34亿元，2026年前四个月又是2.31亿元。 既是股东、又是大客户（对富芯而言）、还是最大供应商。 这就是“虚拟IDM”的真身。好处是产能与工艺定制有保障，上市后双方还签了2026年12��寸晶圆产能保证安排；隐患是，这15亿的重仓押在一家自身估值在缩水、且芯迈仅持少数股权的私人代工厂上，关联采购与公允价值波动。 投前估值从1亿蹿到200亿 芯迈的融资史很有意思： 2020年8月 ：海邦启悦入场，以2500万元认购， 投前估值仅人民币1亿元 ； 一个月后（2020年9月） ：智晶国际投资3亿元入场，投前估值直接跳到 50亿元 。相当于一个月，50倍。随后的A轮（2020年9-11月）也按 投前50亿元 定价，吸引了大机构。比如珠海巍恒（ 高瓴 旗下基金，投资9亿元）、芯盛微（也是9亿元）、HSG Growth（前称SCC，即 红杉/HongShan 口径，3亿元）、 君联资本 （2.7亿元）、 华登产业2.5亿元 、 小米 旗下湖北小米长江基金（2亿元）、 宁德时代 （2亿元）； 2022年5月 ：投前估值升至 108亿元 ，大基金二期领投6亿元，芯成微5亿元； 2022年7月 ：投前 140亿元 ，广汽投资1亿元、上汽投资1亿元、深创投7000万元； 2022年8月（B轮） ：投前估值冲上 200亿元 顶峰。此后再无新估值，2025年9月龙游海邦的股份受让，仍是参考先前融资轮次200亿元估值。