老兵 “奇袭” 电商，沃尔玛何以价值重估？

文 | 海豚研究 本篇我们聚焦沃尔玛的电商业务，也是更能影响公司后续成长性，以及市值能否再上台阶的关键，海豚君将和亚马逊进行全方位硬核对比，讲透其差异化突围的底层逻辑。 2026财年沃尔玛全球电商超过1500亿美元，占总营收比重超过20%， 成为仅次于美国本土线下主业的第二大业务板块。 从行业地位来看，沃尔玛已稳居全美第二大电商平台，仅次于亚马逊。 与此同时，从下图可以看到，虽然二者的相对份额差距在缩小，但实际上亚马逊在美国电商的份额仍然处于绝对领先且稳步提升的过程中。也就是说， 沃尔玛实际上抓住的是一块亚马逊尚未完全垄断、且更适合自身资产禀赋的市场。那么沃尔玛是怎么做到的？下面我们围绕这个关键问题展开分析。 以下为详细内容： 一、亚马逊的“重资产死穴”vs沃尔玛的“存量红利” 2016 年之前，沃尔玛电商长期被当作线下门店的附属渠道，战略、组织、履约体系全面滞后。一个残酷的现实是： 无论从个性化推荐算法到全流程数字化运营，亚马逊从诞生起就是原生科技型电商，数据决策能力、线上用户体验打磨、技术迭代速度，显然是要远超多年来以线下运营思维为主的沃尔玛。 因此，如果沃尔玛从一开始就选择在纯线上赛道与亚马逊正面硬刚，大概率只会陷入“烧钱换流量却难留客”的恶性循环，既无法复制亚马逊的技术基因，又会浪费自身最独特的核心资产——遍布在全美4600家线下门店。 基于这个背景， 沃尔玛从最开始就避开了和亚马逊在线上流量的肉搏，把重心放在了后端的线下履约环节，这也是在海豚君看来沃尔玛电商能够迅速发展壮大的关键。 要理解沃尔玛这套打法的核心，我们先来看看电商老大哥——亚马逊是怎么履约的： 熟悉电商的投资者知道亚马逊的履约体系本质上是一套从零开始、用钱堆出来的"重资产物流基础设施， 每一个包裹，从入库到送达，至少要经过3-4个节点的中转（供应商 → 履约中心（FC）→ 分拣中心 → 配送站 → 最后一公里）， 而由于末端配送密度低、订单离散，最后一公里单均成本占到总物流成本的 45%-55%，超过了干线 + 分拣 + 仓储成本总和， 是传统电商盈利的“效率黑洞”。 为了保持在时效、覆盖、体验上保持领先，亚马逊必须不断新建履约中心、扩建物流网络、增加配送人员、升级技术系统。 这也导致亚马逊的零售主业在做大之后很多一段时间仍徘徊在3%上下的主要原因。 尽管亚马逊近年持续加码配送站、自动化与航空货运，试图通过重资产前置网络缩短包裹与消费者的距离、提升末端密度，但受最后一公里占比过高，履约费用占营收比重始终维持在 14%–16% 的高位，并未出现显著的趋势性下行。 基于上述分析，沃尔玛选择了把原本线下零售建立的4600家门店体系改造为数字时代的前置履约网络， 即仓店一体 。 而这背后有一个朴素但无可比拟的事实即： 美国接近90%的人口都住在距离沃尔玛门店10英里（16km）以内，也就是说，亚马逊花了二十年、砸了数百亿美金才搭起来的"离消费者足够近"的履约网络，沃尔玛天然就有。 但天然有门店和门店能高效履约之间，还差一整套改造工程，按照时间的先后顺序，沃尔玛先后干了三件事： 阶段一：给店员装上"数字大脑" ： 2022年，沃尔玛推出了Store Assist系统，本质上是一套店内拣货的数字调度工具。线上订单进来后， 系统会根据订单的履约时效（1小时极速达、普通当日达、次日自提）自动调整订单的优先级并自动把订单拆解成拣货任务，并分配给距离最近的店员，店员通过手持设备，按照规划的最优拣货路线进行高效拣货并指导员工到后仓专属区域进行快速分类和打包， 目前已经基本实现了门店全覆盖。 这一层改造的核心价值在于：在不需要对沃尔玛门店做任何物理改动的情况下，纯靠软件+设备就可以把"人找货"的效率拉到了接近前置仓的水平，边际成本极低。 阶段二：重塑门店物理空间： 在软件优化的基础上， 沃尔玛在每家门店增设了在线取货（消费者到店自提）、配送暂存区域并通过加宽通道、优化货架布局确保线下、线上两套流量在同一个空间里互不干扰，这也是"仓店合一"模式真正落地的关键一步，让线下门店真正变成了可规模化处理电商订单的履约节点。 目前，根据沃尔玛公开交流，这一阶段的改造正处于大规模开展过程中，预计2027年底前会完成约70%主力门店的改造。 阶段三 ： 后仓自动化，建设自动化微型履约中心 如果说前两个阶段的改造仍然受制于人工， 沃尔玛2023年开始押注门店后仓自动化（APD（Accelerated Pickup and Delivery Center）系统，这也是"仓店合一"模式的最终版本： 相当于在门店后仓部署紧凑式自动化存储与拣选系统，线上订单接入后， 机器人自动完成标品的取货、分拣、暂存，店员仅在末端负责生鲜拣选、合单、质检与交接， 会进一步释放拣货效率与单均成本的空间。 但考虑到APD 系统在 2025 年才交由 Symbotic 联合开发，当前仍处于原型迭代与小范围测试阶段，门店级规模化部署至少要到 2027–2029 年才会全面落地。因此海豚君判断： 这一层自动化红利，将在未来 3–5 年逐步释放，而非短期见效。 把三层改造放在一起看，沃尔玛的逻辑就很清晰了： 先用软件把效率拉到“80分”（Store Assist），再逐步通过空间优化、流程重构进一步提效；最后以 APD 门店后仓自动化实现终极降本。 更关键的是， 这三层改造的起点，都是沃尔玛已有的4700家门店，不需要拿地、也不需要从零搭建物流网络——所有改造都是在存量资产上做增量， 这和亚马逊每建一个新FC就要砸几亿美金的重资产模式相比，显然资本开支更低、试错成本更小、扩张灵活性更强。 在上述门店改造的基础上，目前沃尔玛自营业务的履约方式分为3种： 1、到店自提 ：沃尔玛电商最早期的履约形式，系统会把订单推送到最近的门店，店员通过Store Assist系统拣货、打包，放到门店的取货暂存区，用户到店扫码即可取货，整体履约周期仅需要2-3 小时。 从履约费用上看， 由于消费者自己承担了“配送”这一步，“最后一公里”成本为零，沃尔玛只需要承担店内拣货和打包的成本，履约费用率在3–5%左右，因此，在沃尔玛三大履约路径中，到店自提是履约经济性最优、运营效率最高的模式，目前占比大致在35%左右。 2、门店发货：由 Spark 众包配送司机完成最后一公里。随着北美即时消费需求提升，门店发货已是沃尔玛增速最快的履约方式（2025 年同比 + 50%），目前占比接近40%。 除此之外，2021年沃尔玛把Spark开放给了Home Depot等外部零售商使用，把配送网络平台化，不仅摊薄了Spark的固定成本， 订单密度的增加让配送员的接单意愿和履约稳定性也大幅提升。 整体上，结合外资行的模型来看，门店发货模式下履约费用率在8%-12%之间，且随着配送密度的提升，单均履约费用仍处于下降过程中。 无论是到店自提还是门店发货，沃尔玛依托全域近场门店网络，在成本与时效上显著领先亚马逊远距离仓配模式，是其电商错位竞争的核心壁垒。 3、仓配发货 ：最接近亚马逊模式的履约方式，消费者下单后，商品从沃尔玛的约30个专用电商履约中心（FC）发出，经过分拣、干线运输、最后一公里配送，最终送到消费者手中， 适用于门店没有的长尾